券商中國
黃鈺霖
2025-07-03 14:14
科創(chuàng)板第五套上市標準重啟后，又迎來新進展，首家申請采用該標準上市的企業(yè)過會。
7月1日晚，上交所官網(wǎng)披露了武漢禾元生物科技股份有限公司（下稱“禾元生物”）過會的消息。除了第五套標準的IPO審核有新進展外，IPO申請獲受理的未盈利企業(yè)也不斷增加。6月18日科創(chuàng)板新政之后，有4家未盈利企業(yè)的IPO申請獲得受理，超過今年以來未盈利企業(yè)受理數(shù)的一半。
有未盈利的醫(yī)療器械企業(yè)告訴第一財經(jīng)，當前的政策和落地案例增強了企業(yè)的信心，正在籌備IPO事宜。
“隨著支持未盈利企業(yè)上市的政策落實到位，未盈利企業(yè)IPO的數(shù)量會更多、時間也會提前，這將大大改善一級市場投資機構的信心和預期?！鄙虾＝鹌种悄芸萍纪顿Y管理有限公司總裁田華峰稱，在此基礎上，一級市場的投資格局將發(fā)生重大轉變，機構不再往兩端走（投資低估值早期項目和成熟的后期項目），將會及時修復一級市場投資生態(tài)中出現(xiàn)的斷層。
關于支持未盈利企業(yè)上市還需要完善哪些方面？多位股權投資機構高管希望，科創(chuàng)板與創(chuàng)業(yè)板未盈利企業(yè)的IPO數(shù)量保持一定比例，加強對未盈利企業(yè)募集資金用途的監(jiān)管，明確風險揭示關鍵要點，主要向?qū)I(yè)的投資機構配售。
未盈利企業(yè)加速擁抱IPO，一級市場或?qū)⑸?/p>
6月18日，科創(chuàng)板迎來進一步深化改革的“1+6”政策措施，即：設置科創(chuàng)板科創(chuàng)成長層，重啟未盈利企業(yè)適用科創(chuàng)板第五套標準上市，同時推出了擴大第五套標準適用范圍、試點引入資深專業(yè)機構投資者制度、面向優(yōu)質(zhì)科技型企業(yè)試點IPO預先審閱機制等6項舉措。創(chuàng)業(yè)板也正式啟用第三套標準，支持優(yōu)質(zhì)未盈利創(chuàng)新企業(yè)上市。
之后相關案例逐步落地。6月24日，排隊兩年半的禾元生物上會時間確定，并于7月1日過會；6月26日～6月30日期間，有4家未盈利企業(yè)的IPO申請獲得受理，其中創(chuàng)業(yè)板在6月27日迎來了首單獲得受理的未盈利企業(yè)，6月份滬深交易所受理了6家未盈利企業(yè)的IPO申請。今年以來，7家獲得受理的未盈利擬IPO企業(yè)中，6家申報科創(chuàng)板。
田華峰對第一財經(jīng)稱，適用科創(chuàng)板第五套標準的企業(yè)會積極重啟IPO申報，同樣適用科創(chuàng)板第二套、第三套、第四套標準以及創(chuàng)業(yè)板第三套標準的企業(yè)也會積極申報，因為不需要等實現(xiàn)盈利去適用第一套標準了。
“這對B輪融資以后的企業(yè)來說，可謂是‘久旱逢甘霖’。由于IPO收緊導致投資機構往兩端走，這類企業(yè)B輪以后的融資遇到了很大挑戰(zhàn)和困難。如今隨著未盈利企業(yè)IPO數(shù)量增加，將大大改善一級市場投資機構的信心和預期，從而讓他們更加放心地進行B輪以后的投資。”田華峰說。
他同時稱，科創(chuàng)板和創(chuàng)業(yè)板堅定不移地支持未盈利企業(yè)上市，必然會大大強化一級市場投資機構投資未盈利企業(yè)的信心，讓他們及時修復一級市場投資生態(tài)中出現(xiàn)的斷層，這對未盈利的創(chuàng)業(yè)企業(yè)來說也是強心針，讓他們能夠心無旁騖地投入科研攻關，同時對潛在的創(chuàng)業(yè)者也是鼓舞，讓他們創(chuàng)業(yè)無后顧之憂，從而引導資金與人才向硬科技領域聚集。
國方創(chuàng)新戰(zhàn)略總監(jiān)劉歆宇也稱，最近兩年IPO頗為慘淡，未盈利企業(yè)通過第五套標準上市的路徑一度中斷，退出渠道的不通暢也導致一級市場整體承壓明顯?？苿?chuàng)板“1+6”政策措施的出臺，表明監(jiān)管層支持科創(chuàng)企業(yè)發(fā)展的大方向沒有變化，這給一級市場無論是LP還是GP都給予了更大的信心。
“未盈利企業(yè)的融資渠道得到拓寬，帶來更多優(yōu)質(zhì)投資選擇，機構自然會將目光更多聚焦于此?！庇瀑Y本產(chǎn)業(yè)投資事業(yè)部總裁馮志強稱，投資中，機構會著重考量企業(yè)核心技術優(yōu)勢、商業(yè)化潛力以及估值合理性，精準篩選優(yōu)質(zhì)標的。此外，機構還會借助政策便利，于上市前為企業(yè)提供戰(zhàn)略融資等增值服務，優(yōu)化股權架構，提升企業(yè)抗風險能力，實現(xiàn)價值提升。
當前，創(chuàng)業(yè)板跟隨科創(chuàng)板的步伐，允許未盈利企業(yè)上市，那么后續(xù)主板是否也會接納未盈利企業(yè)？
對此，馮志強認為，主板與創(chuàng)業(yè)板、科創(chuàng)板定位不同，更偏重成熟企業(yè)。后續(xù)是否向主板推廣，需綜合多方因素，短期全面推廣可能性較低。
田華峰也認為，這個措施不會向主板推廣，一方面，如果科創(chuàng)板與創(chuàng)業(yè)板支持未盈利企業(yè)IPO工作落實到位，那么就不需要主板來復制同樣的功能；另一方面，主板的定位和科創(chuàng)板、創(chuàng)業(yè)板不一樣，主板面向的是具有較大資本規(guī)模和穩(wěn)定盈利能力的大型成熟企業(yè)，從而體現(xiàn)出“國民經(jīng)濟晴雨表”的功能，不同板塊之間有明顯的定位差異，共同構成多層次的資本市場。
還有何進一步完善空間？
除了重啟未盈利企業(yè)適用科創(chuàng)板第五套標準上市，并擴大適用范圍外，對于適用科創(chuàng)板第五套上市標準的企業(yè)，科創(chuàng)板試點引入資深專業(yè)機構投資者制度。這是否也對股權投資機構提出了更高的要求？
“這一舉措是重大進步?！碧锶A峰分析稱，一方面，通過資深專業(yè)機構投資者制度可以提高資本市場識別優(yōu)質(zhì)科技型企業(yè)的精準度和效率，因為資深專業(yè)投資機構是用真金白銀來支持科技型企業(yè)，如果不存在道德風險和逆向選擇的話，這些機構的投資就能證明其投資標的優(yōu)質(zhì)；另一方面，可以加速一級市場投資機構的優(yōu)勝劣汰，只有能夠成為資深專業(yè)投資機構，才能持續(xù)不斷獲得優(yōu)質(zhì)科技型企業(yè)的青睞，從而也會大大便利投資機構后續(xù)基金的募集。
馮志強告訴記者，成為資深專業(yè)機構投資者成為了各大機構的目標，最終有助于機構整體精準識優(yōu)、提升定價效率，增強競爭力，從而更好把握投資契機。
“一級市場投資依然要講究商業(yè)本質(zhì)，允許上市只是其中的一個環(huán)節(jié)，企業(yè)能夠吸引資本投入的核心關鍵，本質(zhì)還是在于能否實現(xiàn)自身的正向循環(huán)發(fā)展，并不意味著這些企業(yè)就可以‘躺贏’?！眲㈧в钫J為，政策倡導的是把決策權交給市場本身，這對投資機構也會提出更高的要求，市場出清可能會加速。
關于配套措施，田華峰稱，希望監(jiān)管機構能夠出臺比較具體的資深專業(yè)投資機構的選擇標準和相關管理辦法。選擇標準應該是多維度的，既有定性也有定量指標，而不僅僅只看第三方機構的排名。同時，在遴選資深專業(yè)投資機構時，希望監(jiān)管層不僅只青睞那些平臺類管理人，也要適當關注在細分領域精耕細作的精品管理人。
整體而言，針對未盈利企業(yè)上市，一級市場股權投資機構期望落地哪些舉措，或者還有哪些配套舉措可以進一步完善？
田華峰有兩大期望，一是在IPO保持一定數(shù)量（每年至少200家）的前提下，科創(chuàng)板與創(chuàng)業(yè)板未盈利企業(yè)的IPO應該保持一定比例，并且能夠長期堅持下去，只有這樣才能真正改善一級市場投資機構與創(chuàng)業(yè)者的預期；二是對于投資未盈利企業(yè)的投資機構，投資的項目在IPO后退出時，對基金中的自然人LP統(tǒng)一按照20%計征個人所得稅，而不管其管理的基金是備案的創(chuàng)投基金還是私募股權投資基金。
“以上舉措如果實施到位，可以大幅度提升一級市場和二級市場的流動性，從而加快二級市場退出資金回流一級市場、繼續(xù)支持科技創(chuàng)新的速度，而中國一級市場資金供給不足，一個很重要的原因是大量的資金長期沉淀下來無法及時退出。”田華峰稱。
對于還有哪些方面可以進一步完善？田華峰認為，監(jiān)管層需要考慮這些企業(yè)上市多年還未能實現(xiàn)盈利從而導致股價持續(xù)下跌帶來的挑戰(zhàn)，這方面適用于第五套標準的生物醫(yī)藥企業(yè)風險最大。對于適用第五套標準的未盈利企業(yè)，是否可以延續(xù)IPO前的“資深專業(yè)投資機構制度”，是否可以主要向?qū)I(yè)的投資機構配售，限制個人投資者參與的比例，因為從“0-1”的風險應該主要由一級市場或?qū)I(yè)投資機構來承擔。
馮志強希望，加強對未盈利企業(yè)募集資金用途的監(jiān)管，保證資金切實用于企業(yè)發(fā)展，杜絕濫用。同時，信息披露要更細化，明確風險揭示關鍵要點；估值體系也需優(yōu)化，建立更適配其的估值方法。
