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日前，江西齊云山食品股份有限公司（以下簡稱齊云山食品）遞交了港股IPO申請資料。這家老牌企業(yè)的歷史可追溯至1979年成立的江西省崇義縣食品廠（以下簡稱崇義食品廠），公司多名核心管理人員已在此工作超25年。

公司主營產(chǎn)品是南酸棗食品，相關(guān)產(chǎn)品收入在去年?duì)I收中占比超95%。《每日經(jīng)濟(jì)新聞》記者注意到，齊云山食品面臨產(chǎn)品單一的難題，且南酸棗食品的行業(yè)規(guī)模2024年僅有不到20億元，天花板不高。同時(shí)，公司最主要的原材料是南酸棗，但絕大部分南酸棗由在野生地區(qū)采摘果類的農(nóng)戶提供，且公司通常不與他們簽訂合同，如何保證原材料供應(yīng)的穩(wěn)定成為一大關(guān)注點(diǎn)。

另外，江西齊云山油茶科技有限公司（以下簡稱齊云山油茶）是齊云山食品的關(guān)聯(lián)方，被同一控股股東控制。記者注意到，兩家公司還存在部分高層人員相同，品牌和營銷渠道共享的情況。有熟悉IPO合規(guī)風(fēng)險(xiǎn)的律師對記者分析稱，這對品牌形象、市場定位等方面可能產(chǎn)生一定的影響和風(fēng)險(xiǎn)。

圖片來源：齊云山食品申請資料截圖

從地方食品廠到擬上市公司，6名執(zhí)行董事入職均超25年

近年來，資本市場上出現(xiàn)了越來越多細(xì)分領(lǐng)域的成功企業(yè)，齊云山食品也是其中一家，它的拳頭產(chǎn)品原料來自于崇義縣當(dāng)?shù)氐奶禺a(chǎn)水果——南酸棗。

崇義縣是位于江西贛州西南部的一座縣城，得名于王陽明“崇尚禮義”的愿景。崇義縣有齊云山國家級自然保護(hù)區(qū)，也被稱為“中國南酸棗之鄉(xiāng)”，當(dāng)?shù)靥厥獾臍夂蚍浅＿m宜南酸棗的生長。1979年，齊云山食品的前身、現(xiàn)控股股東崇義食品廠成立。1990年，崇義食品廠注冊“齊云山”商標(biāo)，1992年，企業(yè)首次推出南酸棗糕。1995年，齊云山食品成立，并在5年后受讓了崇義食品廠的資產(chǎn)及負(fù)債。

近三十年過去后，南酸棗糕逐漸走出了崇義，出現(xiàn)在了全國的各大銷售渠道中。2024年，齊云山食品的收入為3.39億元，南酸棗糕和南酸棗粒貢獻(xiàn)的營收占比超過95%。從零售額來看，2024年齊云山食品在中國南酸棗食品市場占據(jù)32.4%的市場份額，位于首位，這一市場的整體規(guī)模也達(dá)到了18.81億元。

陪伴齊云山食品一路成長起來的高層人員，目前有不少還在公司任職，比如董事會(huì)中的6名執(zhí)行董事，都已加入公司超過25年。根據(jù)齊云山食品IPO申請資料，齊云山食品的現(xiàn)任董事長劉志高、副董事長朱方永、副董事長劉繼延均在1995年就加入了公司，執(zhí)行董事楊玉蘭、黃忠明、凌華山均在2000年加入公司。

圖片來源：齊云山食品申請資料截圖

除了管理層穩(wěn)定，齊云山食品的股權(quán)架構(gòu)也很簡單，即使是股權(quán)穿透后，也沒有看到外部機(jī)構(gòu)的身影。當(dāng)前，齊云山食品僅有兩個(gè)股東，一個(gè)是崇義食品廠（持股75%），另一個(gè)則是贛州云之上股權(quán)投資管理合伙企業(yè)（有限合伙）（持股25%）。掌控著這兩大股東大部分股權(quán)的，是齊云山食品的核心管理層。

與關(guān)聯(lián)方共享品牌、高層人員、宣傳與銷售渠道

除了盛產(chǎn)南酸棗，齊云山還有一片百年樹齡的原生態(tài)油茶林。根據(jù)齊云山食品官網(wǎng)，野生油茶果可用于生產(chǎn)齊云山高油酸山茶油。正生產(chǎn)這一山茶油產(chǎn)品的公司名為江西齊云山油茶科技有限公司（以下簡稱齊云山油茶），它也是齊云山食品的關(guān)聯(lián)方，二者的控股股東均為崇義食品廠。

《每日經(jīng)濟(jì)新聞》記者進(jìn)一步研究發(fā)現(xiàn)，雙方的聯(lián)系不止于此，還體現(xiàn)在管理層的高度重合、“齊云山”商標(biāo)共享以及宣傳渠道的高度重合。

根據(jù)最新的工商資料，齊云山油茶的法定代表人、董事長為劉繼延，董事中包括楊玉蘭。而在今年6月前，劉志高、朱方永還分別任齊云山油茶的董事長和董事職務(wù)，劉志高也是齊云山油茶的前法定代表人，也就是說雙方此前的高層人員重合度還更高。

圖片來源：國家企業(yè)信用信息公示系統(tǒng)截圖

同時(shí)，申請資料介紹，齊云山油茶生產(chǎn)的山茶油主要通過齊云山食品的銷售渠道以“齊云山”品牌銷售，其過往一直依賴齊云山食品進(jìn)行產(chǎn)品的銷售及營銷活動(dòng)。記者在齊云山食品官網(wǎng)上，也看到了齊云山高油酸山茶油的介紹。

圖片來源：齊云山食品官網(wǎng)截圖

對此，齊云山食品表示，公司為齊云山油茶提供品牌策劃及營銷服務(wù)。根據(jù)服務(wù)協(xié)議，齊云山食品授權(quán)齊云山油茶有限度使用“齊云山”商標(biāo)，并按照茶油銷售額的協(xié)定百分比來收取服務(wù)費(fèi)。

上海新古律師事務(wù)所主任律師王懷濤對記者分析稱，上述兩家公司的高度混同狀態(tài)在資產(chǎn)獨(dú)立、公司治理獨(dú)立、財(cái)務(wù)核算等方面都存在一定的風(fēng)險(xiǎn)。“在同一網(wǎng)店或社交平臺(tái)賬號同時(shí)宣傳、售賣（山茶油和南酸棗產(chǎn)品）使（公司）業(yè)務(wù)定位不清晰，核心業(yè)務(wù)不突出，也會(huì)導(dǎo)致消費(fèi)者混淆，影響品牌形象和市場定位，還可能涉及稅務(wù)、消費(fèi)者權(quán)益保護(hù)等問題?！蓖鯌褲硎尽?/p>

上海明倫律師事務(wù)所王智斌律師則強(qiáng)調(diào)，IPO企業(yè)與關(guān)聯(lián)方之間業(yè)務(wù)往來密切，關(guān)聯(lián)交易問題難以避免，關(guān)聯(lián)交易合理性、必要性等方面的問題，也會(huì)成為港交所的審核重點(diǎn)。

從招股書來看，齊云山食品顯然也意識(shí)到了與關(guān)聯(lián)方資源的高度共享可能帶來的一些風(fēng)險(xiǎn)。如前所述，齊云山食品兩名董事在申請資料披露前已辭任齊云山油茶董事。

同時(shí)，齊云山食品強(qiáng)調(diào)，公司專注于核心業(yè)務(wù)，即南酸棗食品的制造和銷售，故沒有計(jì)劃在未來收購齊云山油茶或其山茶油業(yè)務(wù)，后者獨(dú)立于公司運(yùn)營，擁有獨(dú)立的廠房、生產(chǎn)人員、辦公及會(huì)計(jì)體系。

靠新客戶一年銷售額超7000萬元，銷售市場集中、行業(yè)天花板低

從一個(gè)小小的果子，逐漸延伸為一個(gè)數(shù)十億元規(guī)模的產(chǎn)業(yè)，這堪稱果農(nóng)致富樣本。

但也要看到，齊云山食品核心業(yè)務(wù)所處行業(yè)的規(guī)模不大。同樣正沖刺港股上市的果類零食企業(yè)還有溜溜果園集團(tuán)股份有限公司，其涉及的青梅果類、西梅果類零食市場規(guī)模在2024年分別為91億元和41億元。對比來看，南酸棗食品不到20億元的市場規(guī)模就顯得較小。

市場的打開需要更多爆款產(chǎn)品，齊云山食品也在未來計(jì)劃中提到了研究、探索南酸棗在其他產(chǎn)品類別中的潛在價(jià)值等。

另一方面，齊云山食品對南酸棗食品市場也并非擁有絕對控制權(quán)和入行壁壘，其市占率超過30%，但第二名的市占率也有近15%，可見后面的企業(yè)正在追趕。

圖片來源：齊云山食品申請資料截圖

此外，南酸棗算得上是齊云山食品所需的核心原材料，南酸棗的供應(yīng)數(shù)量和收購價(jià)格將直接影響到公司業(yè)績的穩(wěn)定性。例如2023年南酸棗價(jià)格上漲，齊云山食品這年的凈利潤就出現(xiàn)了小幅同比下滑。除了價(jià)格，供應(yīng)穩(wěn)定性也有一定考驗(yàn)，按照齊云山食品在申請資料中的說法，其從農(nóng)戶手中采購南酸棗，但通常不與其訂立正式的協(xié)議。

在銷售方面，齊云山食品目前主要市場還是集中在少數(shù)幾個(gè)省份。公司去年于江西、湖南取得營收占公司總營收50%以上。在渠道上，公司依賴于線下的經(jīng)銷商，這部分收入去年在總營收中占比超過80%。

值得一提的是，去年，新簽約的線下經(jīng)銷商客戶G直接為公司貢獻(xiàn)了近7800萬元的銷售額，占齊云山食品2024年?duì)I收的23%。

客戶G是總部位于長沙的零食經(jīng)銷商，它是誰不難猜測?？梢哉f，這位零食經(jīng)銷商讓齊云山食品在2024年的業(yè)績迎來了高光時(shí)刻，但這一增速是否能夠持續(xù)還需要靜待觀察。

走在追逐敲鑼夢路上的齊云山食品，未來是否考慮將山茶油和南酸棗產(chǎn)品分開售賣和宣傳？如何保障核心原材料供應(yīng)的穩(wěn)定性？

針對與IPO相關(guān)問題，7月2日早間，記者向齊云山食品郵箱發(fā)送了采訪提綱，并留下了聯(lián)系方式，但截至7月3日發(fā)稿時(shí)未獲回復(fù)和聯(lián)系。隨后，記者也電話聯(lián)系了齊云山食品負(fù)責(zé)媒體對接的部門，但未接通。